鲍威尔:非学者型的温和派 能否维护美联储的独立性?

2018年2月5日,杰罗姆鲍威尔(Jerome Powell)正式宣誓就职第16任美联储主席——全球金融领域的最高职位。一方面,美联储作为全球央行的“航向标”,其影响力自然不言而喻;另一方面,鲍威尔作为新一任美联储主席,其个人经历与政策主张将对未来美联储的政策走向影响巨大。

由此,海清FICC频道进行了简要的梳理与分析,大体上可以概括为三个关键句:其一,杰罗姆·鲍威尔的光鲜履历:经验丰富的非学者型官员;其二,杰罗姆·鲍威尔的政策主张:寻求共识的温和派;其三,杰罗姆·鲍威尔的难题:与特朗普的博弈及维护美联储独立性。

一、杰罗姆鲍威尔的光鲜履历:经验丰富的非学者型官员

新任美联储主席鲍威尔现年64岁,1975年鲍威尔获得普林斯顿大学的政治学学士学位,1979年获得乔治城大学的法学博士学位。

根据鲍威尔的学术经历,很明显鲍威尔将成为1980年代沃克尔以来第一位没有经济学博士学位的美联储主席,正是由于其并非真正意义上的经济学家,而且在当前金融形势日益复杂的时代,有市场声音对其专业性存在一些质疑,比如,沃顿商学院金融学教授杰里米西格尔认为,“尽管同是美联储官员,但耶伦留任的结果远好于其他人选,鲍威尔在经济学方面的成就仍然不足”。

尽管鲍威尔并非传统意义上的经济学家,但我们发现,他除了毕业后仅仅从事了5年的法律工作之后,包括成为巡回上诉法院办事员、律所担任律师,之后绝大部分职业生涯均在从事金融相关职业。

1984-1990年,鲍威尔在一家老牌投资银行德威公司从事投行工作,并升至副总裁职位;

1990-1993年,鲍威尔在美国财政部任职,且期间参与了对华尔街著名投行所罗门兄弟公司的调查,并于1992年担任财政部副部长;

1993-1995年,鲍威尔回到投资银行界,担任信孚银行总经理;

1997-2005年,在著名的凯雷投资集团担任合伙人长达8年;离开凯雷之后,鲍威尔创立了一家私人投资公司。

2011年12月,鲍威尔被当时的美国总统奥巴马提名为联邦储备委员会委员,进入联储体系;

2012年5月,担任美国联邦储备委员会理事;2014年再获提名连任;

2017年11月,美国总统特朗普宣布提名鲍威尔出任下届美联储主席;

2017年12月5日,美国参议院银行委员会在两党投票中,以22票赞成1票反对通过了对杰罗姆·鲍威尔担任美联储主席的提名。

通过上述新任美联储主席鲍威尔其人的背景来看,虽然鲍威尔没有经济学术背景,但是由于其长期在投行、财政部、基金等行业进行工作,对金融市场的运作应该极为有经验。比如,他早年效力的凯雷集团的联合创始人鲁本斯坦评价说,鲍威尔是一个“既有商界经验,又有政府经验,同时还有司法背景的人,这样的三合一人才非常罕见”。

因此,我们还是有理由和信心相信,鲍威尔主席能够通过其丰富的经验来成功执掌美联储。

二、杰罗姆鲍威尔的政策主张:寻求共识的温和派

关于新任主席鲍威尔的政策主张,大体上可以概括为“非鹰非鸽”,正好介于耶伦(原美联储主席)与费雪(达拉斯美联储主席)之间,前美联储主席伯南克将鲍威尔描述为努力寻求共识的温和派。

一方面,鲍威尔一直支持美联储主席耶伦的政策主张,在美联储的政策延续上,“转鸽为鹰”的可能性很低,这是其鸽派的一面;但另一方面,其明确表态过“美国经济已经实现失业率低于危机前的水平,有必要退出过于宽松的货币政策”。总体上,其政策主张为“非鹰非鸽”,正如其政策的框架表述“只要美国经济大致如预期般演变,美国的货币政策正常化一直并且应该继续是循序渐进的”。

具体而言,其政策主张大体上可以分为四个方面:一是美联储加息路径;二是美联储缩表进程;三是金融监管改革;四是政策调控策略。

其一,关于加息路径的政策主张:趋势不变,但节奏可能放缓。鲍威尔认为之前宽松的货币政策可能已经埋下金融泡沫的隐患,及时实施紧缩的货币政策可以防范更剧烈的金融动荡,即货币政策正常化便亟待解决;但另一方面,由于鲍威尔与耶伦一样担忧通胀疲软、关注就业,在美国核心通胀仍低位震荡、远低于2%的政策目标的情况下,加息路径仍然需要渐进地加息,而不是大幅收紧。

其二,美联储缩表进程:耶伦开启、鲍威尔延续。2017年10月前任美联储主席耶伦启动缩表,拉开了美联储货币政策正常化的序幕,考虑到其对耶伦政策的支持态度以及缩表节奏有序的情况下,鲍威尔并不会叫停已经拉开的缩表进程。2017年6月,其发表声明称,“继续逐步加息是合适的。今年晚些时候开始缩表是合适的。美国经济维持“健康”,政策应该可以实现正常化。经济前景所面临的风险进一步均衡”,此外,2017年11月,其发言称“将继续收紧政策,市场对于美联储缩表没有多少反应”,反映出他对缩表持存在明显的支持态度。

其三,金融监管改革,暗示要重修《多德-弗兰克法案》,放松金融监管。鲍威尔对金融监管的态度一直来持有相对温和的态度,这可能与特朗普总统的放松监管态度不谋而合。比如,2017年1月鲍威尔在美国金融协会发言,“底线就是不要有过多的杠杆和期限转换,也不要出现广泛的资产价格不可持续的情况。总的来说,我并未看到存在杠杆的金融市场对金融稳定构成不当风险。如果冒险行为没有威胁到金融稳定,美联储就不应插手阻止人们亏(或赚)钱”;

2017年6月在奥地利萨尔斯堡全球研讨会上的讲话,“我们已大幅提高了针对大型银行业者的资本、流动性和其他审慎监管要求。这些举措并非没有成本。提高资本要求会增加银行成本,至少有部分成本会转嫁给银行客户和股东”,

鲍威尔甚至提出,“在不违反沃尔克规则主要政策目标的情况下,消除或放松管制条例”。总体上,鲍威尔的监管思路是去繁存简,通过放松金融监管改革,来实现更为简洁明了的金融监管体系,提升服务实体经济的力度。

其四,政策适度灵活、相机抉择。之前美联储政策制定主要基于泰勒规则,更加关注季度和半年度等中长期数据,耶伦时代更加关注物价和经济数据的短期变化,对此,鲍威尔对耶伦的做法将进一步延续。比如,他公开声明,“我无法想象重要而复杂的人类活动能够可靠地归结为一个简单的方程式。特别是,没有那家央行以规定方式来使用政策规则。如果要求FOMC如此行事,后果难料。政策应当是系统性的,能是机械性的”。因此,可以看出,鲍威尔的政策制定同样较为灵活,而会选择相机抉择。

总体上,鲍威尔的执政思路与耶伦基本上保持一致,无论是温和渐进的加息、延续美联储缩表、推进美联储货币政策正常化,还是政策的调控要适度灵活与相机抉择,二人均保持着较高的相似性,因此,耶伦执掌期间的美联储政策思路将得到较大程度的延续,并不会导致政策引发的金融市场动荡。

此外,关于二人的唯一的区别在于:耶伦强调金融监管、鲍威尔主张去监管。耶伦认为金融监管具有一定的必要性,即使在部分领域监管条例过严,但去监管的进程必须审慎和温和,耶伦更倾向于严监管的态度,但鲍威尔的金融监管理念却认为,金融监管存在过度的情况,这不利于美联储建立简明的金融监管体系,进而部分扭曲金融的职能,不过,这或许正是鲍威尔更能获得特朗普垂青的原因所在。

三、杰罗姆鲍威尔的难题:与特朗普的博弈及维护美联储独立性

一直来,美联储的独立性作为美联储正确推行货币政策的重要保障。但此次美联储换届,特朗普对美联储的影响力却是“重权在握”。

原因在于,由于原主席耶伦、副主席费舍尔表态辞去联储理事职务,再加上其他的一些人事变动,意味着联储理事会将出现五张新面孔,而这些人的提名权掌握在特朗普手中,可以见得,此次美联储重组新的理事会将会较大程度上受到特朗普总统的影响,从而会影响到鲍威尔的政策执行独立性。

对于具体政策,我们试着去发现特朗普的政策蓝图,以及美联储的政策目标,进而发现两者之间的差异、冲突与博弈。

至于特朗普总统的政策蓝图,主要是围绕“让美国再次伟大”的中心目标,大致上可以分为以下六个方面:经济增长、赤字、减税、基建、利率稳定、监管放松。比如:(1)降低企业税负,提倡制造业回流,比如,减税政策的大力推进、丰田不在美投资便收重税;(2)主张大力推行基建,提高经济增长速度与居民收入水平;(3)主张利率稳定,尽管竞选时期,特朗普大肆批评耶伦加息过慢,但之后却将低利率的股市长牛归功于自己;(4)强调去监管,以及金融恢复自由化。

至于鲍威尔执掌的美联储政策目标,主要是围绕“货币政策正常化”的中心目标开展,主要货币政策是“加息、缩表”。由于2008年金融危机以来,前主席伯南克为救助经济,采取了过度宽松的非常规化的货币政策,但随着美国经济的逐渐复苏,与长期过度宽松货币政策带来的资产价格泡沫的日渐增长,耶伦以及鲍威尔执掌的美联储核心目标便是回归“货币政策的正常化”。

尽管我们观察到,由于目前美国经济数据出现了明显的走好,这为美联储的渐进加息与缩表提供了较为充足的理由,看上去美国经济增长与加息、缩表均得到了实现,“鱼和熊掌达到兼得”。

但是,这里面存在两组不可调和的矛盾:其一,特朗普“赤字”与鲍威尔“加息”难以持久并存。特朗普的“赤字政策+利率稳定”是一个政策组合,赤字政策服务于经济增长,而利率稳定服务于赤字政策,但由于美联储的货币政策正常化,却必要的是美联储的逐渐加息,随着利率的逐步上行,特朗普的赤字政策将根本上无法维继;

其二,美股九年长牛之后的“泡沫性”下,特朗普期待的“金融稳定”与鲍威尔即将推进的“加息+缩表”难以并存。特朗普的政策推行离不开金融市场的稳定,但美联储“加息+缩表”的政策组合,叠加上美国股市九年长牛的“泡沫性”之后,美国股市可能会由于美联储加息的升温而出现小型股灾的情况,2月2日的美股“黑色星期五”便是最好的证据。

此外,由于当前美国市场对于美股估值过高、拥挤交易的担忧,近期美国股市的大跌,可能进一步从大跌演变为暴跌。再加上,美国居民直接和间接持股占居民金融资产的60%,占居民总资产的46%,美股暴跌无疑将引发“负财富效应”,这对于消费主导的美国经济而言将是沉重打击,从而不利于美国经济,这与特朗普的“美国再次伟大”目标更是南辕北辙。

总体上,由于特朗普的政策蓝图“美国再次伟大”的目标,由于经济增长离不开减税、基建等宽财政、扩大赤字的政策,反观鲍威尔执掌的美联储政策目标是“货币政策正常化”,这又必须通过“加息、缩表”的方式来进行,但利率的持续上行将使得赤字压力会进一步凸显,从而出现了难以调和的矛盾。此外,美联储货币政策化进程中可能会给“泡沫化”的美国股市带来动荡,甚至可能进一步影响美国的经济,也便与特朗普的“美国再次伟大”目标背道而驰。

与此同时,由于此次特朗普对美联储理事的任命人数高达5人之多,如果特朗普的政策目标通过其他理事的政策主张来表现,毫无疑问会进一步加大鲍威尔的挑战,从而加大鲍威尔与特朗普政策博弈、以及维护美联储政策独立性的难度。